3月14日，星期日，芜湖白马水泥厂。一辆辆散装水泥车从四个高耸的水泥储存罐下像挤牛奶般装满水泥，然后驶过地秤鱼贯而出。
白马水泥厂是在内地和香港两地上市的海螺水泥（600585）（0914，HK）旗下众多水泥厂中的一个，位于距市中心15公里的芜南郊区，这个季节周围盛开着大片的油菜花。今年1月，白马水泥厂产能突破了200万吨。但在海螺水泥旗下众多的水泥厂（安徽省内10多家，全国30多家）中，还只算是产能中等的。海螺水泥2003年水泥投资大幅增长，其目标是：在2004年产能达到3000万吨，2005年达到4600万吨。
和如火如荼的水泥生产相比，两年来，海螺集团改制一直在非同寻常的低调中进行。2月21日，在旗下两家上市公司披露改制完成报告后，集团的一切财务数据都成了秘密，并严格禁止员工对外提起任何关于改制的事情。除了创新者的谨慎之外，是否还另有隐情？
“从改制报告来看，一切都合法合规。”上海荣正咨询的总裁郑培敏说，“这是一例精心策划的MBO，把政策运用到了极致。”荣正咨询是一家提供MBO方案和咨询的专业公司。
改制完成以后的海螺集团，8名高管和7000多名职工拥有了集团49%的股份，并间接持有了集团核心资产，集团旗下两家上市公司海螺型材（000619）和海螺水泥，集团拨付的身份置换金和工资结余占了转让价款的一半左右。
平淡中蕴神奇
改制后，海螺集团由原来的国有独资公司变更为国有控股的有限责任公司，仍保持国有控股地位。其中，安徽省投资集团作为安徽省省属国有资产出资人，占51%；安徽海螺创业投资有限责任公司（以下简称：海创）占49%。海创是海螺集团及旗下子公司、孙子公司的8名高管和7750名职工通过四家工会投资设立。
安徽省投资集团是在2002年11月25日经安徽省政府发文，确立了海螺集团的省属国有资产出资人身份，它比海创的成立还晚了20天。
海创成立时间是2002年11月5日，注册资本金3.805286亿元。凑巧的是，集团改制与7758名国有全民职工解除劳动关系的身份置换金1.69630811亿元加上1996年度以前的工资结余2.108978亿元（集团已经决定发给6036名在岗在册的职工）等于3.80528611亿元，两者仅仅相差11元，很难说是巧合。但解除劳动关系是在2003年安徽省劳动和社会保障厅才批准的，这笔最早在2003年才能发放的资金，如何在2002年成了海创的注册资本金？
51与49这个比例，既实现了高管和职工持股的最大化，同时由于国有控股地位不变，对上市公司的控制权不变，就不需要经过国资委和证监会的审批。
海创成立13天后，就接手了中新集团转让的11%的海螺集团股份，而中新集团是2002年6月7日通过安徽省高院的《民事调解书》确认的方式，持有了海螺集团11%的股份，不到半年后即转手给海创，个中缘由不得而知，转让价款约为1.20亿元。
安徽国信资产评估有限公司（下称：安徽国信）所做的资产评估，是以2002年9月30日为基准日，海螺集团的净资产值为21.92亿元。从中扣除改制时支付给员工经济补偿和1996年度以前的工资结余，安徽省投资集团持有的海螺集团净资产值（按照89%计）调减为约15.7亿元，投资集团将35.689%的出资权益转让给海创，按照集团2002年9月30日净资产价格计算，转让价款约6.47亿元。
比较之下，海创从中新接手的11%的股份，比从安徽省投资集团接手的还要便宜不少。
另一个问题是，海创是一个创投公司，根据《公司法》的规定，对外投资比例不能超过净资产的50%，即使放宽标准，可以全额投资，3.8亿元的注册资本金怎么有资格接手7.66亿元的国资？
转让协议是2003年8月12日签署，工商变更登记手续在2003年8月18日即告完成，中间相距不到一周。也就是说，海螺集团是在不到一周的时间里拿到了安徽省政府的批文，这一切都顺利得令人瞠目。
1.5亿国资流失嫌疑
海螺集团转让价格是以净资产值计算，评估基准日为2002年9月30日，变更工商登记是在2003年8月18日，相差接近11个月，这时距评估报告失效仅1个多月。
国有股转让能不能以净资产计价？荣正咨询的郑培敏说，按照当前的法规，原则上可以，但是如果上报到国资委，一般通不过，肯定会要求适当溢价。
国资委企业改革与发展研究部部长王志刚认为，海螺集团是转让给高管和国企职工，考虑到这些职工多年来为企业所做的贡献，以净资产计价也算合理。以净资产计价，将股份转给国企员工通过工会成立的公司，这种国企改制模式作为一种创新，是应该予以肯定的。
经参与海螺集团改制的有关人员核实，海螺集团的总资产2002年为102亿元，2003年达到150亿元。按照海螺水泥的证券代表杨开发的说法，集团的资产负债率当前在50%多计算，2003年里集团净资产约为70亿元，比2002年评估值21.92亿元高出48亿元，49%即23.5亿元左右。即使以海螺集团2003年资产负债率保持不变计，2003年里集团净资产增长额大约在10亿元，49%即5亿元左右。（由于海螺集团财务部拒绝提供相关数字，只能模拟做粗略测算）
以集团核心资产，两家上市公司作为参照，海螺型材2002年9月30日每股净资产3.19元，2003年9月30日每股净资产3.41元，而海螺水泥2002年9月30日每股净资产2.70元，2003年9月30日每股净资产3.073元，均增长显著。同样地，海螺集团在海螺型材和海螺水泥中的股东权益在2002年9月30日合计为17.62亿元，而2003年9月30日已经增长到20.69亿元，增长了3.07亿元，49%即1.5亿元。
王志刚认为，海螺集团的做法虽然没有违法违规，但是合理性值得怀疑。国资定价问题一直是国企改制过程中最敏感的问题，但是当前确实没有相关的文件来对此做出规定。
“评估报告的有效期为12个月。但是这并不意味着以评估基准日的净资产值转让就合理，对于成长性非常好的行业或者企业，应该在转让协议日适当调价才合理。”王志刚说。
王志刚说，国资委已经注意到这种现象，他同时呼吁：“要尽快研究措施堵上这些漏洞。”
政策法规留白
“如果国资委事后能够完全肯定海螺集团这些做法，那么海螺集团的改制方案可以作为经典案例学习，在全国各省属国有大中型企业推广。”一位长期从事企业改制的人士这样说，但他同时表示，对海螺集团的一些做法感到担心。
海创的投资人除了8名高管外，就是海螺集团及旗下的4家工会，持股从8%到31%不等。但是这种工会持股没有合法地位，并与《工会法》禁止工会投资的规定相抵触。
海螺集团独立财务顾问安徽国元证券（原安徽证券）为海螺集团出具的改制完成报告中写道：海螺集团7588名国有全民职工解除劳工关系给予一次性经济补偿金，而据2002年安徽省劳动和社会保障厅审核，海螺集团在岗在册的人数为6036人，在短短几个月的时间里，海螺集团的国有员工增长了1722人？如果是，这种增长速度显然不太正常。如果不是，说明数字差额主要是内退的员工部分。
内退员工是否还需要支付一次性经济补偿金？是否应该参与改制？
目前，国资委和国家劳动和社会保障局都没有对此做出规定。国家劳动和社会保障局劳动工资司的人员说，这一问题未做具体规定，由各地劳动和社会保障厅自己定政策。
安徽省劳动和社会保障厅也没有给予明确答复。
另外一个引人瞩目的问题是：高管的巨额出资怎么来？公告写明自筹资金，集团不提供任何融资帮助，且不能将股份质押融资。
海螺集团参与改制的8名高管合计持有海创约13%的股份，出资额在900万到2000万元之间。据公告披露这些高管每年平均的薪酬是50万元，这样算来，如果切实执行靠自筹资金，剔除民间借贷成分，这些高管需要18到40年积蓄下所有的收入才够支付。而海螺集团成立是在1996年，即使成立之时就实行如此高的薪酬，这些高管也还要等上10年到30年。
截至上市公司发布公告日，转让价款到位资金4亿元，还有3.66亿元的缺口。

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