李刚，战略组首席研究员 林瑞明，战略组研究员
企业作为最基本的生产单元，是推动经济增长的主体。伴随过去三十的中国经济神话，产生了一批持续稳定高速增长的本土企业。他们是中国经济未来发展的希望所在。
我们依照“销售增长率”、“净利润增长率”两个指标选取19家A股上市企业作为代表研究驱动企业企业持续稳定增长的动力。这19家企业在过去五年中销售、净利增长始终保持在市场中位数以上，广泛分布于从基建、房地产到医药、家电等各个不同的行业，企业性质涵盖了国企、民企、合资企业，具备一定的代表性。
我们发现，这些企业持续稳定增长是有利的外部发展环境和企业自身竞争优势共同作用的结果。过去五年中国固定资产投资节节攀高、居民消费支出结构变化在基建、房地产、医疗保健品、和其他高端消费市场创造出诸多发展机会，共同构成企业实现稳定增长的外部环境。而入选企业自身或技术实力坚强、或精于品牌渠道管理、或善于商业模式创新，通过不同方式捕捉市场机会，将有利的外部环境转化为企业销售、利润的增长动力。
在研究中我们也注意到某些入选企业存在这样那样的问题，如各种显性、隐性的政策性补贴注水太多，企业盈利质量和持续发展能力因而被打折扣；再如以大肆举债为代价片面追求高增长等等。
展望未来，虽然通货膨胀、人力成本上升给企业持续增长带来压力，但这些企业普遍处于技术资本密集型行业，对这些不利因素的消化能力较强。我们还注意到相当多的入选企业已经把拓展海外市场作为重要的长期战略，未来很可能发展成为行业内具竞争力的跨国企业。
持续增长企业的基本状况
我们依照“年销售增长率”和“净利润增长率”两个指标，选取19家上市企业作为持续稳定增长的中国企业的代表。
具体的标准为，从2006至2010年，每一年的销售增长率和净利润增长率均高于同年上市企业这两个增长率指标的中间值(median value)。由于增长率指标分布不均，某些极端数值对算数平均值(arithmetic mean)影响很大。以2009年为例，销售额较2008年增长5至10倍有8家，10至50倍有5家，50倍以上有3家，其中ST成功09年销售额为08年的828倍
刨除这些极端值，09年所有样本企业增长率平均值为7.33%，而如果将其包括在内，则增长率为89.47%。极端值的确定没有一般性标准，影响算数平均值的稳定性，因此我们沿用以往研究惯例，采用中间值替代算数平均值作为选取代表企业的标准。
这一选取标准兼顾了企业的增长率、盈利、和可持续性这三个方面的因素。单纯设立高增长门槛（如年销售增长率高于20%或30%），忽略盈利指标，容易造成选取的企业规模偏小、偏年轻，代表性弱。而且这些企业持续发展的能力还没有经过时间检验，其财务指标也容易受到人为因素干扰。健康的增长方式应该是在销售快速增长的同时，盈利也快速增长；这样的销售、盈利“双增长”质量较高，可持续性强
自2005年以来持续上市的1302家企业中共19家企业符合我们的标准，入选高增长企业名单。
入选企业名单
代码
企业名称
2010年营收
主营业务
企业性质
002024
苏宁电器
75,504,739,000.0
3C连锁零售
民营
600153
建发股份
66,095,527,055.4
贸易、物流、房地产
国企
600528
中铁二局
54,687,746,415.7
铁路建设、房地产
国企
600031
三一重工
33,954,939,086.2
建筑机械
民营
000157
中联重科
32,192,673,210.4
建筑机械
国企
600970
中材国际
23,933,045,885.9
水泥工程建设
国企
600383
金地集团
19,592,529,782.1
房地产
民营
600271
航天信息
9,451,449,516.9
计算机集成
国企
600208
新湖中宝
8,140,036,586.2
房地产
民营
600498
烽火通信
5,684,454,448.8
光纤通信
国企
000568
泸州老窖
5,370,871,771.7
白酒
国企
000869
张裕A
4,982,943,397.0
红酒
合资
600518
康美药业
3,308,801,641.0
医药保健
民营
000671
阳光城
3,201,675,854.6
房地产
民营
600983
合肥三洋
3,050,647,987.8
家电
合资
000423
东阿阿胶
2,463,784,268.9
医药保健
国企
000026
飞亚达A
1,780,754,431.0
钟表制造、代理、零售
国企
600425
青松建化
1,753,956,938.5
水泥
国企
600527
江南高纤
1,410,528,191.3
化纤（涤纶）
民营
数据来源：各企业年报，三星经济研究院整理
最终的入选企业名单较好地体现了我们选取高增长企业的指导思想，没有出现过度集中于某类特定企业的状况。入选的19家企业在主营业务、规模、治理结构等方面分布平衡，具备广泛的代表性。这些企业分布在包括房地产、建筑工程、水泥、光纤通信、制药、酒类、化工、家电、3C零售等广泛的行业领域内。
入选企业中将近三分之一为年销售过百亿的超大型企业，并未出现集中于中小型企业的状况。19家企业中国字号企业10家，民营企业7家，中外合资企业2家，基本上符合A股市场各类企业的分布基本结构。
入选企业增速
年份
所有企业销售增长中位数
入选企业销售增长最低值
入选企业销售增长最高值
所有企业净利润增长中位数
入选企业净利增长最低值
入选企业净利增长最高值
2006
12.62%
13.98%
（东阿阿胶）
92.73%
（新湖中宝）
7.95%
9.61%
（阳光城）
2073.51%
（新湖中宝）
2007
19.35%
22.14%
（江南高纤）
110.65
（金地集团）
27.00%
32.74%
（东阿阿胶）
246.13%
（中铁二局）
2008
8.85%
13.92%
（中材国际）
70.6%
（合肥三洋）
-22.75%
-22.64%
（三一重工）
101.61%
（康美药业）
2009
3.49%
13.90%
（飞亚达）
165.88%
（阳光城）
0.19%
8.82%
（飞亚达）
165.16%
（阳光城）
2010
16.95%
17.88%
（东阿阿胶）
105.84
（三一重工）
27.75%
28.01%
（张裕）
206.97%
（阳光城）
数据来源：巨灵财经，Thomson One，各企业年报，三星经济研究院整理
入选企业大都分布在与固定资产投资相关、或消费类的行业。固定资产投资和消费类行业企业在名单中平分秋色，凸显这两类企业在过去5年中国经济增长中起到的关键作用。与基建、房地产关联的行业企业8家，包括房地产企业3家、基建企业2家、建筑机械企业2家、水泥企业1家；与消费相关行业企业8家，包括零售物流企业3家，酒类企业2家，医药企业2家，家电企业1家。
国字号企业在总共19家高增长企业中占据10席，显示国企在引领中国经济增长中仍扮演着重要角色。10家国企分布于消费类、基建类的各个行业，从一个侧面说明国企在国民经济各个领域都扮演重要角色[1]。
基建行业两家入选企业均为国企（中铁二局和中材国际），说明国企在传统行业、政策性行业占支配地位。
在注重创新、竞争激烈的IT通信行业，两家入选企业（烽火通信和航天信息）也都是国字号企业，这与我们对国企体制落后、墨守陈规的刻板印象形成鲜明对比。
总体上看，所有制结构似乎并非企业能否实现持续稳定增长的决定因素，相比之下，企业的行业分布对其盈利水平影响更大。国字号企业在规模、利润率方面与入选的其他所有制企业相比，并无特殊之处。
相反，企业所处行业对企业的利润率影响颇大，如2010年净利润率排名前两位的高增长企业分别为泸州老窖和张裕，均为酒类企业。
入选企业2010年净利润率、销售额分布
数据来源：各企业年报，三星经济研究院整理
宏观形势和微观条件共同促成了入选企业的持续高速增长。中国经济增长正经历重要转型，由投资、出口双引擎向消费、投资双引擎转变。经济增长方式转变在“十一五”规划中已经有所体现，调结构更成为“十二五”规划的重中之重。绝大多数入选企业分布在消费类和基建类行业，与中国经济结构转型的方向一致，也是这些企业实现持续高速增长的重要推动力。
从微观的角度看，企业自身特点是决定其能否在政策倾斜行业脱颖而出，能否更有效地利用倾斜政策实现可持续增长的另一个关键因素。有利的宏观经济形势、支持政策和企业自身的技术、管理优势，是企业实现可持续增长的充分必要条件。
增长动力I：有利的外部环境
2000年以来中国国内固定资产投资持续升温，占GDP比重逐年增加，与之相关的一系列产业获益匪浅。支撑GDP增长的三架马车中，国内消费所占比重略有下降，净出口起伏较大，唯独在固定资产投资方面，保持稳定较快增长。在2005年十一五计划出台之后，调整经济结构的呼声高涨，固定资产投资比重持续增加的势头曾一度受到限制，但07年后在一系列结构性因素促进下又重拾升势[2]。
这样的大环境给有资质、有实力的基建企业带来扩张机会。。目前国内企业在勘探设计、施工、设备制造、采购、融资配套、工程总包等基础设施建设的全产业链都具备很强的竞争力。基建的持续大规模投资为其上下游相关行业制造出源源不断的需求，与这一行业密切相关的建筑设备行业发展迅速。
中材国际
由国务院国资委实际控制的中材国际（Sinoma International Engineering）是国内水泥装备和工程业的领军企业，拥有完整的水泥工程产业链，并在干法水泥生产线等关键技术上握有自主知识产权。依托国内庞大的建材需求，中材国际自上市以来营收、净利润持续高速增长。不仅如此，公司更利用在国内积累的技术和资本优势，迅速在海外市场打开局面。
中材国际出海起点很高，直接从EPC和EP总承包开始，目前已打入美国、西欧等对质量、环保等要求很高的市场。公司与Lafarge、Holcim、Italcementi等大型水泥生产商保持良好合作关系。2007年，中材国际超过FSL Industries成为全球最大的水泥工程建筑承包商。
中材国际销售收入构成
数据来源：中材国际年报，三星经济研究院整理
国内不同地区间市场逐渐融合、行政限制取消、特殊行业市场对民间资本放开，为有准备的企业实现各地开花、建立统一的全国性市场铺平了道路。市场化改革创造新产业，最明显的例子就是持续井喷的房地产行业。房地产业的繁荣始于1998年政府对住房市场的放开；城市化带来的住房需求得以释放，催生出庞大的房地产市场。
曾阻碍全国统一市场形成的地方保护主义近年来有逐渐式微的趋势，通达全国的商业、物流系统高速发展。随着企业改制的进行，地方政府直接控股本地企业的情况逐渐减少，地方保护主义的动力逐渐削弱。这给有实力的企业通过并购、参股等手段进行大范围快速整合各地分散的市场提供了可能。
过去十年中国城镇居民人均可支配收入从约1000美元增加到约3000美元，居民消费结构随之发生巨大变化，特定消费行业企业取得持续高速增长。居民消费结构变化体现在衣食等基本消费在消费支出中占比持续降低，而高端消费、特殊消费快速增长，支撑相关行业企业持续快速增长。基本消费之外的如奢侈品消费、应酬消费、保健消费等市场快速膨胀，孕育出一批高增长企业。
入选的两家制药企业都不是单纯的制药企业，康美药业的中药饮片、东阿阿胶的阿胶系列产品都兼具治疗和保健的功能，而且两家企业都在向上游的中药材种植、下游的药材物流、销售环节渗透，形成较完整的中药材产业链。而飞亚达的入选从一个侧面说明，高端消费的持续高速增长已经逐渐改变了中国国内消费结构，成为企业重要的增长和利润来源。
借力奢侈品市场的飞亚达
飞亚达一直以品牌手表制造商的面目示人，实际上公司销售和利润增长的主要动力并非自产品牌手表，而是旗下的名表销售连锁店，亨吉利。
亨吉利创立于1997年，目前已建成覆盖几乎所有一、二线城市的名表销售网络，是国内覆盖面最广的名表连锁渠道之一。它与Swatch、Rolex、Richemont、Sowind等国际钟表巨头建立了长期伙伴关系，代理品牌中既有欧米伽、宝玑、宝珀、格拉苏蒂、劳力士、卡地亚、江诗丹顿等顶级名表，也有雷达、天梭等入门级中高档手表。
另一方面，亨吉利与国内相当数量的高档购物中心和大型百货商场建立了战略合作关系，成为沟通进口奢侈品与国内高档购物场所的桥梁。这一精确定位彰显亨吉利的商业价值，成为亨吉利借力中国奢侈品市场实现高速增长的武器。
亨吉利的门店数、销售额、销售占比
数据来源：飞亚达年报，三星经济研究院整理
增长动力II：企业自身条件
企业的持续稳定增长是外部有利环境和企业自身素质结合的产物，二者缺一不可。
有利的宏观环境并非企业取得持续稳定增长的充分条件，将这些外部条件表现在企业的业绩上，需要企业自身的努力。入选企业身上均保有一些成功的特质，成为他们超越同行业企业，实现销售、盈利稳定高速增长的根本。他们都有稳定有力的领导层，通常专精于某一业务领域。他们还通常利用自身条件，或发展出超强的技术实力、或培育出难以复制的商业模式、或在渠道品牌方面另辟蹊径。
自身的竞争优势与有利的外部环境结合，成为这些企业实现持续稳定高速增长的充分必要条件。虽然成功密码各有不同，但入选企业都展示出一些相同的特质，稳定有力的管理层是其中关键因素之一。入选企业中的大部分民营企业为白手起家的创业企业，创业者自身的领袖特质是这些企业取得成功的关键因素之一。如三一重工的梁稳根、苏宁电器的张近东等，这些个性鲜明、思路清晰的民营企业家，已经成为中国创业者群体的代表人物。
入选的国企领导班子也往往十分稳定，领导层中不乏在企业工作多年、由底层逐渐晋升上来的“灵魂人物”或“灵魂集体”。青松建化的甘军、泸州老窖的谢明和张良、中材国际的于兴敏和谭仲明、中铁二局的三驾马车唐志成、郑建中和邓元发等，都属此列这些“灵魂人物”或“灵魂集体”已经不单纯是职业经理人，他们对企业十分了解，很有感情，能以长远眼光看待企业发展，可以称为国企中的创业家。
即便是入选的外资企业中，也不乏类似的“灵魂人物”。如张裕集团的孙利强，1989年起担任烟台张裕的副董事长，带领张裕一步步从扭亏、改制到上市一路走来，可以说张裕现代史的另一面就是孙利强的职业生涯发展史。
另外，入选企业大都专精于某一业务领域，很少进行不相关多元化。除少数商业模式较为特殊的企业外，入选企业通常专精一门，业务构成不复杂，较少不相关多元化。入选企业主业突出，除少部分企业如建发集团、中铁二局涉足房地产行业外，其他企业基本上没有不相关多元化业务。与专精企业容易受到外部冲击的印象相反，入选企业虽然业务专精，但却是受金融危机影响最小、复苏最快的企业。2009年和2010年入选企业销售年增长率算数平均值分别为32%和44%，与危机爆发前持平。
某些企业甚至从金融危机中受益，如江南高纤，在金融危机重创国内化工行业及化工下游以出口为主的纺织行业时，走出独立行情。一方面，棉花价格大涨刺激对棉花替代品涤纶纤维的需求，江南高纤作为国内涤纶头企业因而收益；另一方面，医疗市场启动刺激公司另一个主要产品复合短纤维的需求，刺激销售高速增长。
入选企业中没有一家属于劳动密集的加工型企业，技术、研发实力是企业实现持续稳定增长的秘诀。入选企业行业分布较分散，其中不乏分布在建筑业、制造业等传统行业的企业，但这些企业无一例外展现出很强的技术实力，并非依靠低廉的劳动力实现高增长。建筑业两家入选企业中铁二局、中材国际已经超越单纯的建筑环节，具备EPC总包的能力，从劳动密集的施工环节延伸到技术、资本密集的设计、采购、运营环节，与之相应的，企业的利润率也远高于单纯的施工企业。而三一重工、中联重科等制造业企业，均处于技术、资本密集的重型装备制造企业，产品研发和知识产权保护已经成为他们实现高增长的动力。
三一重工构建的知识产权城墙
三一重工对研发的重视、对知识产权保护工作的重视，在中国企业中是不多见的。
三一重工09年研发开支4.3亿，10年达到7亿，增长63%，当年申请专利704件，其中创新性的发明专利占三分之一强。公司在专利领域频频获奖，02年被国家知识产权局评为“全国专利工作先进单位”；04年入选 “全国专利工作试点企业”；06年，“静液压传动平地机”荣获“中国专利优秀奖”；10 年，节能发明专利获“中国专利金奖”。
持续的研发投入促使三一重工在技术上不断取得突破，制造诸多国内甚至世界第一：世界最长臂架泵车、世界首台三级配混凝土拖泵、首台全液压平地机、世界钻进最深旋挖钻机、国内首台四百吨履带起重机、首台混合动力挖掘机等等都是“三一重工造”。
与研发工作相呼应，三一重工十分重视自主知识产权的保护工作，这在国内制造业企业中也是不多见的。三一重工诉山东鸿达建工、南昌兴达机械、山东三汇利重工等一系列专利侵权案都曾震动业界，并均取得终审胜诉，对巩固三一重工的技术优势起到重要作用。
劳动密集型企业缺席增长名单说明，单纯依靠低廉的人力成本无法驱动企业实现持续稳定增长，人力成本并非可依赖的核心竞争力。这还从另一个侧面说明中国企业在悄然进行着增长模式转型，成功的中国企业依靠的是坚强的技术实力和其他战略资源，而非低廉的人力成本。
品牌和渠道建设，是企业实现持续稳定增长的有力武器，更是直接面向终端客户的消费类行业企业取得成功的不二法门。现代渠道和品牌管理的概念是改革开放之后由外资企业带入的，中国企业给人的印象是对品牌建设心向往之，但不得要领。只学到皮毛没有学到支撑品牌的文化，“洋为中用”很容易变成“不中不洋”或“崇洋媚外”，其中分寸拿捏体现企业的管理水平。
实际上，中国丰富的历史人文资源是国内消费类企业延伸品牌联想、丰富品牌内涵的捷径。品牌管理在国内古已有之，百年老店、金字招牌等本土品牌管理的概念也许更切合国内消费类企业。如何将企业文化、产品组合、品质管理与人文历史资源嫁接，是保持消费者新鲜感，在提升消费者品牌信任度的同时又不至于透支历史人文资源的关键。
泸州老窖vs.烟台张裕
泸州老窖和烟台张裕，两家酿酒企业虽然一中一西，但却有相当多的共同点：同为百年老店，同在1915年得到巴拿马万国博览会金奖，目前又都发展出覆盖高、中、低端的完整产品线，形成高端盈利，中低端走量的战略格局，为两家企业持续稳定增长奠定基础。
当然，国内酒类消费持续增长，是两家企业取得成功不可或缺的背后因素。但精于品牌营销，将不同层次产品区隔开来，才是两家企业能够入选增长名单的关键。
具体说来，两家企业品牌管理的指导思想一致，即清晰区隔高、中、低端产品，但具体的操作手法有所不同。泸州老窖通过将1619口老窖池申遗、申请全国重点文物保护单位等操作，成功将中国悠久的酿酒文化嫁接上老窖品牌，打出“国窖”与主要竞争对手的“国酒”抗衡，既巩固高端市场，强化区隔效应，同时加持低端产品，加深“物美价廉”的用户体验。
张裕走的则是“洋为中用”的路子。与法国Castel、意大利Donelli Wine合资建设酒庄，出产自有品牌的高端产品。同时还通过控制上游葡萄种植、下游包装销售提升其在合作中的地位，不仅“洋为中用”，而且做到“以我为主”。
入选企业中不乏商业模式创新的案例，而中国不完善的市场体系往往成为企业商业模式创新中可资利用的契机。改革三十年，计划经济时代的各种行政限制已经大幅删减，但是各种历史遗留下来的条条框框仍然存在，如某些市场的准入许可等，这些历史遗留推高了市场交易成本。即便是合理的行政手段，如进出口配额、环境监测等，也因为程序不公开不透明，导致审批往往较随意，难以捉摸。
另一方面，同一行业内企业，因为所有制不同、企业间信息不对称，使得同样的行政性限制对不同企业差异很大。这实际上给某些具有特殊资源的企业创新商业模式、提供整体服务的空间，在提升市场效率、帮助其他企业盈利的同时，实现自身的高速发展。
厦门建发的全供应链服务模式
厦门建发前身是成立于1980年的厦门经济特区建设发展公司，主要负责厦门经济特区的招商引资，既要为特区内企业提供贸易物流服务，还要履行行政管理职责。这使得建发集团在厦门本地影响力巨大，厦华、夏新、厦门航空、法拉电子等知名厦门企业背后都或多或少有着建发的影子。
以1998年6月厦门建发上市为标志，这家传统贸易企业开始向全面供应链管理转型。而当初行政管理阶段积累的经验和资源成为供应链管理中不可或缺的关键能力。经过十余年发展，厦门建发已经初步建立上控资源、下控渠道，中间提供物流、金融、信息等增值服务的经营模式。以浆纸业务为例，建发向造纸厂提供木、竹浆等原料，同时将造纸厂终端产品销往各地的印刷和出版企业，过程中还为客户提供采购、运输、销售、结算等服务。类似的商业模式还被厦门建发应用在包括钢铁、汽车、农产品等多个领域，为建发赢得可观利润。
这一商业模式在国外虽不乏先例，但在国内仍很少见。而国内物流成本高企、信息流通不畅的现实状况令这一模式更具商业价值。它一方面将价值链中的高附加值环节整合入企业内部，另一方面大幅降低服务网络内关联企业的交易成本，成为厦门建发持续稳定高速增长的动力源。厦门建发也因此被申银万国视作大陆版香港利丰行(Li & Fung)。
增长背后的问题
入选企业虽然实现了在一个较长的时期内销售和利润双双高增长，但在扣除一些附加因素之后，某些企业的增长的质量大打折扣。某些企业得到中央和地方政府持续的政策性补贴，包括增值税退税、各种开发基金及研发补助、专项拨款等，这些补贴通常不必缴税，可直接计入净利润。对某些规模较小的企业来说，大笔的补贴给他们的净利润注入大量水分，其实际的增长质量令人怀疑。例如烽火通信，属国家级高新技术企业[3]，2010年共计领取政府补贴共1.93亿元，占当年净利润的四成。扣除这些补贴，2010年净利润实际增长率仅为4.08%，实际上不够资格入选高增长企业。
烽火通信净利润及增长率、扣除补贴后净利润及增长率
资料来源：烽火通信年报，三星经济研究院整理
大型国企往往能以较低的成本得到包括银行贷款、担保等各类借款；这可以看成是更为隐蔽的隐性补贴，此类补贴分布更为广泛，在一定程度上提振了国企的增长.比较工程机械行业的两家龙头企业三一重工和中联重科两家企业，可以粗略的估算国企和民企之间的待遇差异.两家企业产品类似：都以混凝土机械、起重机械为主.规模相近：2010年三一重工销售额为339.5亿元，中联重科为321.9亿元.地理位置相同：总部都设在湖南长沙.
两家企业所有制不同：三一重工是知名民企，实际控制人是梁稳根；中联重科是国企，控股股东是湖南省国资委.比较三一重工和中联重科两家企业过去两年的资产负债情况可以发现，中联重科的借贷规模远超三一重工，而借贷成本较低.截至2010年底，三一重工的长、短期借款和债券总额为约77.3亿元，而中联重科相同会计项目下借贷总额为140.1亿元，是前者两倍.根据二者账面数字计算，中联重科的借贷成本约为3.10%，而三一重工的借贷成本为3.38%，比前者高出28个基点[4]
三一重工与中联重科借贷、利息支出比较
数据来源：各企业年报，三星经济研究院整理
另有一些企业在高增长过程中，各项财务指标出现比较大的变化，暗示企业增长质量可能存在一些问题。企业资产结构、财务比率通产会随着销售高速增长而变化，这原本是正常的
但某些入选企业的变化过急过快，同时还伴有会计质量下降的现象，不得不引起注意。例如合肥三洋，其销售额由2008年的10.8亿元增加到2010年的30.5亿元，3年增长3倍，增速远超前三年年均增长25%左右的水平。销售倍增的同时，合肥三洋的资产负债率也大幅飙升，由2007年底的32.8%升至2010年底的198.5%，三年增加6倍，增加速度是销售增长的2倍。不仅如此，合肥三洋依照资产负债计算的应计比率也由2007年的18%骤然增加到2009年的57%；2010年虽然回落至40%，仍大大高于2007年水平[5]。
如果在财务状况极具变化的同时，还伴随有人事、战略等方面的大动作，那么企业发展的真实状况可能让人产生怀疑。合肥三洋的领导层在2008年出现较大变化，原有的中日双方互相制衡的微妙局面被打破，中方的地位悄然强化。新任董事长不再由公司内部产生，而是从控股股东荣事达集团空降至合肥三洋；日方自合肥三洋上市以来一直管理财务工作的负责人也被中方人员代替。
合肥三洋资产负债率、应计比率
资料来源：合肥三洋年报，三星经济研究院整理
结论和建议
中国经济飞速发展，给本土企业带来无穷商机。很多规模较大的企业也能保持高速增长，说明中国经济增长造就了超大型的市场，而这一市场仍然在以较高的速度扩大。入选企业2010年销售额算数平均值为197.1亿元，超过其他未入选样本企业销售额算数平均值的3倍，可以看做是“大企业高增长”的一个体现。企业持续稳定高增长是有利的外部环境和企业自身优质基因共同作用的结果。基础建设投资持续增长、消费结构变化、行政性限制减少等为企业发展提供良好外部环境。
优质企业基因包括稳定有力的领导层、专精的业务领域、坚强的技术实力、领先的商业模式、成熟的品牌与渠道建设等。内外部因素相结合，共同构成企业持续稳定高增长的充分必要条件。
在高增长的背后，一些潜在的环境变化的影响不容忽视。近两年中国企业所处外部环境出现一些新的变化，企业增长的阻力有所加大，例如人力成本增加、竞争环境恶化等，都在一定程度上加重企业负担。
对自身优势明显的高增长企业来说，消化外部不利因素相对容易。入选企业或处在竞争壁垒高启的资本/技术密集型行业，或渠道品牌优势明显，在受到外部环境冲击的情况下仍能维持较高的利润率。如中材国际，在金融危机的背景下仍然保持在海外市场高速扩张的态势，企业的净利润率也持续增加，由2007年的3.3%增加到2010年的6.1%。
反而是一直在主管单位庇护下享受隐性补贴的企业，消化不利环境影响的能力较弱，若未来财政补贴力度减少，高增长光环将迅速失色。与外部环境相比，内部人为因素的干扰可能对企业长期健康发展威胁更大。
内因为主、外因为辅，内外部因素结合，企业才能持续健康发展。对某些周期性较强的行业企业来说，不利的外部因素可能暂时拖累企业增长，但仍不失为好企业。例如万科，从06年至09年都符合我们的选择标准，仅因为2010年净利润增长率稍低，以些微差距落选，但万科治理结构完备、发展思路清晰，仍是一家具备良好基因的企业。
相反，某些入选企业在人事更迭之后发展战略出现重大变化，潜在风险大增，能否实现长期健康发展成疑。
具备一定实力的高增长企业未来很有可能发展成为大型跨国企业，成为行业内可怕的全球竞争对手。实际上，入选企业中规模较大的几家都已经开始积极试水国际化，并已经取得初步成效。如苏宁， 2009年认购日本LAOX公司34.28%的股权开始国际化尝试。2010年LAOX在日本开店数净增4家，经营渐有起色，按公允价值计算，苏宁对LAOX的投资收益已经翻番，取得国际化的初步胜利。其他如中材国际、中铁二局过去两年都加大了对国际市场的开拓力度；三一重工等企业海外销售在2010年都实现50%以上的增长。
[1] 两家中外合资企业张裕A和合肥三洋均有各地国资委参、控股，因此带有国资色彩的企业实际上有12家之多。其中烟台市国资委间接持有张裕A 6.05%的股份，合肥市国资委则间接持有合肥三洋33.57%的股份。
[2] 中国经济增长对固定资产投资的依赖是与现行体制中某些根深蒂固的结构性因素分不开的。例如，以GDP挂帅的政绩考核体制、政府在资源配置中超越市场的权利等等，造成各级政府将固定资产投资作为经济增长调节阀，开工上大项目往往成为经济滑坡时主管部门首先想到的应对措施。另外，一些偶然因素也促成了近两年固定资产投资高潮。例如2008年奥运会、汶川震后重建、4万亿刺激计划、2010年世博会等，均在一定程度上促进国内固定资产投资增加。
[3] 虽然烽火通信属国家级高新技术企业，但实际上其专利申请量并不算多，目前可查到的国内专利有543项，还不到三一重工申请量的一半，但2010年前者的政府补贴金额是后者的两倍。
[4] 实际上三一重工和中联重科各分别发行了票面价值5亿和11亿元的长期公司债。由于三一重工的负债率较低、财务指标更健康，信用等级更高，因此公司债的票面利率较低，为5.2%，而中联重科的资产负债率等指标较高，信用等级较低，因此公司债票面利率较高，为6.5%。若刨除这部分市场债券的影响，中联重科的实际借贷成本更低，为2.99%，比民营企业三一重工少39个基点。换句话说，三一重工的借贷成本比中联重科高出约10%。
[5] 按照资产负债计算的应计比率(balance-sheet-based accrual ratio) 是当季净运营资产(net operating asset)变化与平均净运营资产水平的比例，反应的是较容易受到人为因素影响的非现金资产负债部分占总资产负债部分的比例变化，常用于衡量当季会计报告质量。这一比率越高，说明当季受人为因素影响部分快速增长，会计报告质量有大幅下降的可能，因此财务报表对反应当季企业真实运营状况的价值相对降低。
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